Gdy słucham opinii zarządów (nie tylko polskich spółek) na temat wpływu AI na ich biznes mam wrażenie, że wszyscy na tym skorzystają. Pierwsza myśl, która przychodzi mi do głowy to „przecież to niemożliwe”. Ale druga pojawiająca się myśl przypomina o tym, że giełda nie równa się gospodarce. W końcu mamy tu (u nas w Warszawie, ale i na innych rynkach) z reguły tylko wycinkową reprezentację całej gospodarki. Często są to liderzy swoich segmentów, ale nie zawsze i wszystkich.
Zatem być może jest wiele firm, szczególnie usługowych, które stracą rację bytu przy rosnącej akomodacji rozwiązań opartych o sztuczną inteligencję. Pewnie sporo spółek nie będzie wycenianych na tak wysokich poziomach, jak niedawno obserwowane. Nie trzeba głęboko szukać powodów by tak się stało. Z fundamentalnego punktu widzenia wystarczy choćby obniżyć oczekiwania odnośnie dynamik wzrostu, albo nieco obniżyć trajektorię pierwotnie zakładanych marż.
Na ostatniej konferencji Passusa temat AI był siłą rzeczy jednym z ważniejszych wątków. Zarząd spółki podkreślił, że:
- świat jest przekonany, że AI będzie wiodącym elementem technologicznym na najbliższe lata
- ale jednocześnie 9 na 10 organizacji (badania) nie czuje się przygotowanych do wdrożenia AI; a mimo to wdraża je, by nie zostać w tyle
- większość firm spodziewa się znaczącego wzrostu obciążenia infrastruktury właśnie przez modele oparte o AI
- z racji sposobu funkcjonowania modeli, wynikającego min. konieczności korzystania z wielu źródeł danych dramatycznie poszerza się powierzchnia możliwych ataków; w tym wyzwania w zakresie prywatności danych
- a to oczywiście olbrzymia szansa dla takich firm jak Passus, który jest klasycznym integratorem, by dalej rozwijać własny biznes
Nie jestem specjalistą w tej dziedzinie i z perspektywy inwestora-generalisty mógłbym zaakceptować tę logikę. Cała rzecz w tym, że wymaga to dużej dozy zaufania. Czasami my inwestorzy je mamy, a czasami nieco go nam brakuje.
Ogólnie mam wrażenie, że tematem „AI ich zniszczy” przykrywa się nie tyle słabość operacyjną firm, co nadmiernie rozgrzane głowy inwestorów. Często wysokie, a momentami absurdalne wyceny niektórych firm nie wynikają bowiem z rozdmuchanych oczekiwań płynących z ich wnętrza. To inwestorzy prześcigają się w pomysłach na sposoby wyceny po to by uzasadnić możliwość dalszych zwyżek kursu. Albo jego aktualny poziom, ale zawyżony z punktu widzenia tradycyjnych i ponadczasowych metod wyceny.
Mam w pamięci „bonanzę” z wycenami portali i spółek okołointernetowych z początku lat 2000. Przechodziliśmy od tradycyjnych model do wycen opartych na wartości zadeklarowanych inwestycji skierowanych w biznes internetowy, a na końcu wynaleziono sprytną metodę wyceny opartej na kwocie płaconej za użytkownika. Ponieważ wiele firm nie miało żadnych realnych internetowych użytkowników przysparzających dochód, można było uprawiać radosną twórczość na wielu poziomach – np. liczby przyszłych użytkowników dopiero tworzonych portali (pamiętam buńczuczne Poland.com i dość barwne w uzasadnieniu Ahoj.pl). Albo wielkości „zysku” z takiego użytkownika. W zasadzie przy odrobinie fantazji można było uzasadnić każdą wycenę.
Internet zmienił nasze życie. Część branż zniknęła, część mocno zubożała. Ale internet nie zabił wielu biznesów na to skazywanych, choć niektórym podkopał wzrost i marże. Podobnie było z innymi ważnymi zdarzeniami, mogącymi zmienić sposób funkcjonowania świata. Np. pandemia z jej lockdowanmi i ograniczeniami. Na fali emocji i futurystycznych wizji wydawało się że wiele zmian może mieć trwały charakter. Tymczasem nawet jeśli tak jest, to nie miało to wymiaru zerojedynkowego. Nadal zdalna nauka nie zdominowała edukacji, choć mamy projekt „szkoła w chmurze”. Dzieciaki lepiej przyswajają korki na żywo, niż w wersji online. Choć mieliśmy przestać chadzać do pracy, nadal w centrum Warszawy pojawiają się nowe biurowce. A posiadacze starych nie są bankrutami budując w ich miejsce mieszkania lub zamieniając funkcje biurowe na hotelowe. Rozpowszechnienie dostaw online nie spowodowało tego, że przestaliśmy chodzić na zakupy. Może robimy to nieco rzadziej, ale nadal to się dzieje. Rozpowszechniana idea gospodarki współdzielenia również nie zabiła tradycyjnego modelu własności. Choć wycięła sobie jakiś trwały element w niektórych obszarach. Przykładów jest mnóstwo.
Procesy, nawet jak się dzieją zachodzą powoli i stopniowo. Prawdopodobnie podobnie jest/będzie teraz. Prawnicy nie znikną, może będą mniej zarabiać. Programiści nie znikną, może będzie ich mniej. Nie zniknie Bloomberg, może będzie nieco tańszy. Itd. To nie są historie 0-1.
Mocno wierzę w to, że adaptacyjna natura gospodarek i firm sprawi dostosowanie biznesów do nowej rzeczywistości. Na co dzień to umyka, ale wiele spółek, również tych wielkich dziś ma w sobie zaszyte komponenty, które wiele lat temu ciężko było sobie wyobrazić. Nawet w tak z pozoru stabilnych biznesach jak bankowość, która dziś ma w wielu przypadkach charakter konglomeratu, a kiedyś była dość jednorodną działalnością.
Patrząc na podstawowe równanie korzyści dla inwestora czyli
wzrost wartości biznesu x wycena + dywidendy
mam wrażenie, że wiele z tego co obserwujemy w spadających kursach niektórych firm wynika z drugiego a nie z pierwszego członu tego równania.
Poniżej kilka źródeł podejmujących temat styku inwestycji ze sztuczną inteligencją, które wniosły coś do mojego myślenia. Raczej dla poszerzenia horyzontu, a nie jako zbiór zamkniętych tez, z którymi się zgadzam. Polecam uwadze w wolnej chwili.
Eugene Ng z Vision Capital Fund jest skupiony na oprogramowaniu SaaS. Wśród wielu spostrzeżeń i barwnych choć trafnych określeń (np. darwinizacja oprogramowania) mamy tu również przedstawione pewne paradoksy. Proklienckie podejście z pakietami miesięcznymi są bardziej narażone na destrukcyjne działanie niż te, operujące na dłuższych interwałach, np. rocznych. W drugim przypadku włączają się nieco silniejsze bariery przejścia. Na końcu, oczywiście decyduje faktyczna użyteczność rozwiązania tyle, że w drugim przypadku firma dostaje czas możliwy do wykorzystania, by się zmienić. W pierwszym przypadku tego komfortu nie ma.
O szczegółach czytaj tu: https://visioninvesting.substack.com/p/software-is-dead-long-live-software
Przedstawiciele Andreessen Horowitz (a16z), czyli znanej firmy venture capital z kilkoma ciekawymi tezami (może póki co – hipotezami). Np. o tym, że sztuczna inteligencja nie wywoła zmniejszenia branży oprogramowania. Raczej ją podzieli. Czasem destrukcyjnie, a czasem twórczo.
O szczegółach czytaj tu: https://www.a16z.news/p/good-news-ai-will-eat-application
Oto fragment listu Marcelo P. Lima z funduszu Heller House:
W dniach 3-4 lutego spadały akcje spółek z branży oprogramowania i dostawców danych, w tym firmy oferujące oprogramowanie dla prawników, takie jak Thomson Reuters i Reed Elsevier, których akcje spadły o 13-18 procent w związku z udostępnieniem przez Anthropic „wtyczki prawnej” dla Claude'a, co spowodowało spadek wartości rynkowej o dziesiątki miliardów. Nieważne, że ta „wtyczka prawna” była niczym więcej niż 250-wyrazowym plikiem tekstowym, który instruował Claude'a, by myślał jak prawnik. Nieważne, że Claude odpowiadał na kwestie prawne, cytując Wikipedię.
O szczegółach czytaj tu: https://mailchi.mp/hellerhs/opportunities-in-software
Howard Marks: bardziej o spółkach związanych ze sztuczną inteligencją w kontekście szans inwestycyjnych. Marks próbuje podzielić zagadnienie na kilka odrębnych podpytań: czy technologia jest realna, czy popyt jest realny, czy inwestycje w infrastrukturę są rozsądne, czy zwroty będą odpowiednie i czy wyceny są racjonalne? Na każde z nich odpowiada inaczej.
O szczegółach czytaj tu: https://www.oaktreecapital.com/insights/memo/ai-hurtles-ahead
