Nazwa z przeszłości, profil z przyszłości

Jak sama nazwa wskazuje Mo-BRUK nie zajmuje się brukiem. Spółka prowadzi bowiem działalność w szeroko rozumianym segmencie gospodarki odpadami. Natomiast nazwa to wspomnienie po dawnych latach (1985-1996), kiedy MBR (MOBRUK) jeszcze jako jednoosobowa działalność gospodarcza, faktycznie trudnił się początkowo produkcją wyrobów z lastriko (płytki, parapety, schody), a następnie produkcją betonu towarowego oraz budową dróg i placów z betonu. 

Aktualnie biznes stoi jednak na trzech nogach obejmujących trzy obszary gospodarki odpadami. Największy z nich, bo odpowiadający za ok. 40% przychodów to zestalanie i stabilizacja odpadów nieorganicznych. Dwa pozostałe z udziałami odpowiednio 20% i 30% udziałem w sprzedaży to produkcja paliw alternatywnych oraz spalanie odpadów przemysłowych (jak farby, tusze, rozpuszczalniki) i medycznych (np. odpady weterynaryjne, leki czy odczynniki laboratoryjne). Za brakujące ok. 10% przychodów odpowiadają „pozostałe”, czyli m.in. wygaszana działalność usług budowalnych (budowa dróg i placów betonowych), a także przeznaczony do sprzedaży biznes związany z własnymi stacjami paliw. Podczas spotkania w listopadzie 2020 r. (transkrypcję znajdziesz w tym miejscu) prezes Józef Mokrzycki nazwał tę działalność „praktycznie zupełnie nieznacząca”, więc i my nie będziemy poświęcać jej miejsca.

Filarem spółki i jej głównym motorem napędowym są więc przychody z gospodarki odpadami (115 mln zł w 2019 r.). Co więcej, wyróżniane tutaj obszary są wobec siebie częściowo komplementarne. Ten rozbudowany model zależności ilustruje poniższa grafika, niemniej w dużym skrócie wygląda to mniej więcej tak: Mo-BRUK za opłatą przyjmuje odpady od klientów, którymi są przedsiębiorstwa z takich branż jak szpitale czy producenci leków (odpady medyczne), producenci farb, lakierów i firmy chemiczne (odpady przemysłowe), spółki budowlane, odlewnie i inne spalarnie (różnego rodzaju odpady niebezpieczne) czy wreszcie sortownie odpadów komunalnych i firmy przetwarzające elektrośmieci. Spółka informuje, że jest w stanie przetworzyć 95% rodzajów odpadów.

Odpady, w zależności od kategorii i kaloryczności są utylizowane poprzez spalanie (głównie przemysłowe i medyczne) lub zestalanie i stabilizację (odpady niebezpieczne). Następnie powstała przy spalaniu odpadów para technologiczna jest sprzedawana klientom zewnętrznym (np. rafineriom) natomiast sama spalarnia stanowi źródło ciepła wykorzystywanego do podsuszania paliwa alternatywnego. Którego odbiorcami są m.in. cementownie. Z kolei niebezpieczne odpady organiczne, w oparciu o autorską (i opatentowaną) technologię, są przetwarzane na neutralny dla środowiska granulat cementowy sprzedawany końcowym odbiorcom (np. firmom budowlanym).

Ten rozbudowany model w obrazowy sposób prezentuje także spółka w tym krótkim wideo.

Zmiana na lepsze

Nie ma chyba wątpliwości, że rozpoczęta w 1996 r. zmiana profilu działalności wyszła spółce na dobre. Od giełdowego debiutu w 2010 r. przychody spółki rosną przeciętnie o 12% rocznie, a zysk operacyjny o 30%. Bardziej imponująca jest jednak historia najnowsza, kiedy biznes wyraźnie przyspieszył. Mediana dynamiki sprzedaży w okresie 2016-2019 to 32% rocznie, zysku operacyjnego 122%, a zysku netto aż 147%.

A może być jeszcze lepiej. Główne źródło dochodów spółki stanowią bowiem opłaty za przyjęcie odpadów do ich dalszej utylizacji lub innego zagospodarowania. Baza dostawców jest bardzo zdywersyfikowana, a udział największych nie przekracza 3-4%. Tymczasem średnia cena z przyjęcie odpadów cały czas rośnie. Ma to związek m.in. ze stale rosnącą tzw. opłatą marszałkowską, czyli stawką za każdą tonę odpadów przyjętych na składowisko. Utylizacja odpadów przez Mo-Bruk stanowi alternatywę dla składowania, pozwalającą nie tylko na ograniczenie rozmiarów składowisk (które same w sobie stanowią problem), ale też przetworzenie odpadów na pełnowartościowe produkty (paliwo alternatywne czyli RDF czy granulat cementowy). W związku z tym spółka jest w stanie pobierać opłaty za przyjęcie odpadów na poziomie zbliżonym lub nawet wyższym do opłat pobieranych przez składowiska odpadów. I tak, między 2018, a 2020 r. opłata marszałkowska wzrosła niemal dwukrotnie z 140 zł do 270 zł za tonę. Analogiczny trend widać w cenach za przyjęcie odpadów przez Mo-BRUK. Kwoty znacząco różnią się od siebie w zależności od sposobu utylizacji jak i samych odpadów, ich kategorii fizykochemicznych, kaloryczności, lokalizacji czy indywidualnych warunków umowy. Bez wyjątku jednak rosną.

 

Jeden (?) kierunek

Zmiana cen wydaje się mieć też wyłącznie jeden kierunek. Nie tylko z uwagi na działania Ministerstwa Środowiska czy zwalczanie szarej strefy, ale także unijne regulacje (o czym za moment). Co więcej, krajowe ceny i tak wydają się niskie jeśli spojrzymy na inne kraje Wspólnoty. Dla przykładu w Danii, Belgii, Niemczech czy Francji opłata za przyjęcie odpadów niebezpiecznych to od 50 do 1500 EUR za tonę. Natomiast w przodującej pod tym względem Holandii ceny mogą dochodzić do nawet 5000 EUR. Niecałe 790 EUR w przypadku spalania i 84 EUR za przyjęcie tony odpadów do zestalania i stabilizacji nie wydają się więc przesadnie wysokimi kwotami.

Oczywiście mogłoby to stanowić szansę dla Mo-BRUKu, który świadczy analogiczne usługi w niższych cenach (jeszcze?). Ten doskonały plan może być jednak trudniejszy w realizacji niż się wydaje, a transport dużych ilości odpadów na znaczące odległości nie jest bowiem opłacalny i znacząco podnosi cenę takiego zabiegu. Transport wymaga również spełnienia określonych regulacji prawnych i uzyskania związanych z tym zgód. Co nie znaczy, że ekspansja nie jest możliwa. Już teraz spółka współpracuje z zagranicznymi kontrahentami. Udział przychodów zagranicznych pozostaje wprawdzie jednocyfrowy (8% w 2019 r.), ale czynione są kroki aby rozwinąć działalność, szczególnie w krajach sąsiadujących. Mo-BRUK wiąże duże nadzieje z Ukrainą (jako kierunek eksportu paliw alternatywnych), ale także z importem odpadów z m.in. Niemiec, Litwy czy nawet Włoch. Można jednak założyć, że bez zagranicznych akwizycji to rynek krajowy pozostanie dla spółki kluczowym. Co wcale nie jest złą informacją, bo przestrzeń do rozwoju jest znacząca.

 

Coraz więcej śmieci

Tak imponująca poprawa wyników w ostatnich latach nie byłaby możliwa gdyby nie perspektywiczna branża. A ta parafrazując powiedzenie rośnie jak na śmieciach. Dosłownie, bo śmiecimy coraz więcej, a branża przetwórstwa odpadów odgrywa coraz istotniejszą rolę w gospodarce obiegu zamkniętego, do której dążymy. Branży pomagają jednak nie tylko same śmieci, z którymi coś trzeba zrobić, ale i unijne regulacje, które mówią co.

Do 2035 roku 65% odpadów ma być ponownie wykorzystywanych. Tymczasem w Polsce w 2018 r. raptem 34% trafiło na recykling i kompostowanie. Kolejne 24% wykorzystano do produkcji energii. Łącznie to 58%. Mniej niż średnia unijna (75%) i dużo mniej niż sąsiednie Niemcy (98%). Jeszcze większe wyzwanie może stanowić spełnienie innego z warunków, czyli zakaz składowania odpadów nadających się do recyklingu lub odzysku po 2030 r. A składujemy dużo, bo 42% odpadów komunalnych (średnia UE to 23%).

W najbliższych latach przetwórców odpadów może więc zalać fala śmieci. Ponownie: dosłownie, bo wzrost PKB napędza ilość produkowanych odpadów. Nie tylko tych komunalnych, ale przede wszystkim przemysłowych. I chociaż obecnie śmiecimy mniej niż reszta Europy (co się ceni), to wszystkie znaki na niebie i ziemi wskazują, że będziemy zbliżać się w kierunku unijnej średniej (co akurat w tym przypadku się nie ceni). A to oznacza, że z ok. 330 kg na osobę wytworzymy 490 kg. I ktoś będzie musiał te odpady zagospodarować. Np. Mo-BRUK.

 

Góry, bomby i cała reszta

Odpady komunalne, chociaż jako temat najbardziej nośne i najczęściej komentowane, stanowią w zasadzie jedynie wierzchołek tej góry śmieci. Jak podaje GUS, w 2019 r. zebrano 12,8 mln ton odpadów komunalnych (to oficjalne szacunki, branża ocenia, że uwzględniając szarą strefę może to być dwu, a nawet trzykrotność tej wartości). Tych przemysłowych było w tym okresie niemal dziewięciokrotnie więcej, bo ponad 114 mln ton. Podobnie jak w latach poprzednich przodują tutaj górnictwo i wydobywanie oraz w mniejszym stopniu przetwórstwo przemysłowe.

Przemysł nie jest jednak najgorszy (lub najlepszy jeśli spojrzymy z perspektywy Mo-BRUKu). Ten tytuł należy się bowiem tzw. bombom ekologicznym, czyli nagromadzonym składowiskom substancji szkodliwych dla środowiska naturalnego, w tym odpadów niebezpiecznych. Według danych Głównego Inspektoratu Ochrony Środowiska tych udokumentowanych jest w Polsce 768. Ich usunięcie ma kosztować ponad 15 mld zł i trwać ponad 20 lat. Mo-BRUK będzie miał więc co robić, tym bardziej, że lwia część tych „bomb” zlokalizowana jest na południu kraju gdzie mieszczą się zakłady spółki, a sam Mo-BRUK jest jednym z niewielu przedsiębiorstw potrafiących „obsłużyć” tak duże zamówienia. To wiele potencjalnych kontraktów na przestrzeni najbliższych lat.

Dodatkowo, liczba tego typu składowisk, choć wysoka jest prawdopodobnie zaniżona, a nowe miejsca są cały czas odkrywane. Żeby nie być gołosłownym, wysypisko śmieci z lat 70 odnaleziono pod hipermarketem Tesco w Krakowie. Teren został zakupiony przez ECH (ECHO) (o czym pisaliśmy) z planem budowy w tym miejscu mieszkań. Koszt utylizacji wysypiska to ok. 50 mln zł, które potencjalnie mogą trafić do Mo-BRUKu.

 

Mocy przybywaj

Mo-BRUK już teraz zbroi się na takie ewentualności. Spółka aktualnie posiada 6 zakładów przetwarzania odpadów, a ich łączna moc, jak podaje spółka, to ok. 500 tys. ton. W zasadzie to 430 tys. ton bo spółka cały czas nie otrzymała zgody na powiększenie ilości odpadów przetwarzanych w Skarbimierzu. Trzeba też pamiętać, że zakłady nie są jednorodne. Dla przykładu wałbrzyski zajmuje się wyłącznie produkcją paliw alternatywnych, a zakład w Jedliczu spalaniem odpadów niemedycznych i niebezpiecznych. 

Z kolei zakład o największych mocach zlokalizowany w Karsach to spalarnia odpadów przemysłowych. Działalność nie jest jednak zbytnio rozproszona, a wszystkie zakłady zlokalizowane są w południowej Polsce i w niewielkiej odległości od autostrady A4. Czyli blisko ośrodków generujących duże wolumeny odpadów przemysłowych

Aktualny arsenał Mo-BRUKU to w dłużej mierze zasługa programu inwestycyjnego z lat 2008-2014. Nakłady o wartości 200 mln zł (środki własne, dług i dotacje unijne) wykorzystano na m.in. modernizację zakładów w Wałbrzychu i Karsach, oddanie do użytku nowego zakładu w Skarbimierzu, a także utworzenie własnego Centrum Badawczo-Rozwojowego, które może przełożyć się na kolejne przewagi konkurencyjne w przyszłości. Dzięki tym ruchom spółka posiada spory, bo wynoszący ok. 40% zapas mocy produkcyjnych. Ale tu znowu uwaga - moce zakładów Mo-BRUKU są tak naprawdę mierzone pozwoleniami środowiskowymi, a nie możliwościami technologicznymi. W uzasadnieniu wniosku o zgodę na rozszerzenie skali działania zakładu w Skarbimierzu czytamy, że techniczne możliwości są determinowane przez pracę młynów, a ich moce przy założeniu pracy na dwie zmiany to 2 008 960 Mg/rok. To niemal 30x więcej niż przewiduje obecne zezwolenie. 

Ekspansja prowadzona jest jednak nie tylko intensywnie, ale także ekstensywnie. Mo-BRUK poszukuje potencjalnych akwizycji w województwach pomorskim, kujawsko-pomorskim oraz wielkopolskim, co oznacza wyjście poza dotychczasową południową Polskę. W listopadzie 2020 r. informowano, że spółka była zaangażowania w dwa procesy, które mogą zostać sfinalizowane w najbliższym czasie. Z bieżących przepływów lub długiem bankowym. Biorąc pod uwagę brzegowe warunki prowadzonych procesów, akwizycje mogą przełożyć się na wzrost przychodów w granicach 30-100 mln zł.

 

Faktyczny lider

Według danych prezentowanych przez spółkę Mo-BRUK posiada duży, bo wynoszący 15-25% udział w rynku, co plasuje go na pozycji lidera branży w Polsce. W tym przypadku nie wydaje się to określenie na wyrost, choć udział rynkowy trzeba rozpatrywać w perspektywie poszczególnych segmentów, a z uwagi na niejednorodną działalność spółek o przybliżonej działalności, trudno o dokładne wyliczenia. I tak w zakresie zestalania i stabilizacji odpadów spółka ma w zasadzie jednego konkurenta, jakim jest Zakład Utylizacji Odpadów Konin (chociaż działa też na rynku paliw alternatywnych). W 2019 r. spółka wypracowała niecałe 24 mln zł przychodów, czyli mniej niż połowę tego, co Mo-BRUK w tym segmencie.

W przypadku spalania odpadów konkurentów jest więcej, w tym m.in. Remondis (plan budowy spalarni wraz z CIE (CIECH)), Sarpi/Veolia, Eneris/Proeco czy Port Service. Dwie ręce będą potrzebne jedynie do policzenia spółek działających  w segmencie  produkcji paliw alternatywnych, gdzie rynek jest mocno rozdrobniony, a działające na nim podmioty to m.in. Novago, Suez Sita, EkoPaliwa, Suez Polska czy wspominani wcześniej Eneris/Proeco i Remondis. Porównanie tych przedsiębiorstw jest jednak o tyle karkołomne, że np. Remondis to konglomerat (590 mln zł przychodów w 2019 r.) zajmuje się może przede wszystkim oczyszczaniem miast (kilkadziesiąt miast w Polsce) i gospodarką wodno-ściekową, a np. Suez Polska dodatkowo oczyszczaniem ścieków.

Niemniej, zaskoczeniem nie będzie, że produkcja paliw alternatywnych to również segment, który radzi sobie relatywnie najsłabiej. Problemem nie jest jednak tyle konkurencyjny rynek, co trudność w pozyskaniu odbiorców. Niskie ceny węgla sprawiają, że spółce zdarza się dopłacać za odbiór RDF. Stąd wspomniane działania dotyczące Ukrainy i Niemiec jako rynków zbytu. Jeśli spółce uda się znaleźć odbiorców (np. elektrociepłownie), sprzedaż segmentu może wzrosnąć znacząco. Moce produkcyjne już czekają na taką ewentualność. Pomoc dla segmentu może przyjść także ze strony Narodowego Funduszu Ochrony Środowiska i planów współfinansowania rozbudowy instalacji oczyszczania gazów odlotowych przez przedsiębiorstwa energetyki cieplnej, co może przełożyć się na zainteresowanie RDF.

Znikoma konkurencja ma też swoje przyczyny. Nie bez powodu często pojawiającym się terminem w kontekście branży odpadów są wysokie bariery wejścia. Wynika to z stosowanej technologii (Mo-BRUK chronią tutaj patenty, co tylko poprawia pozycję spółki), ale także regulacji prawnych jak uzyskiwanie pozwoleń (2-3 lata), wysokich początkowych nakładów inwestycyjnych oraz… niechęci lokalnych społeczności i protestów przeciwko zakładom utylizacji odpadów w swojej okolicy. Co jest oczywiście naturalne, jednak ponownie wydaje się, że rozbudowa zakładów przez znanego lidera rynku może być nieco łatwiejsza, niż budowa zakładów przez zupełnie nowego gracza.

 

Kosmiczny ROIC

Jeszcze na początku 2017 r. ROIC Mo-BRUK był równy 4,5%. Potem spółka wrzuciła już wyższy bieg i jeden z naszych ulubionych wskaźników rósł bez wyjątku w każdym kolejnym kwartale. I tak przez cztery kolejne lata, żeby w połowie 2020 r. przekroczyć 60% (aktualny poziom znajdziesz na profilu spółki). To już nie jest wartość dobra czy wysoka, ale pozostając powściągliwym, wręcz rewelacyjna. Niewiele spółek jest w stanie pochwalić się takim poziomem rentowności, a co dopiero jej liniowym wręcz wzrostem przez wiele kwartałów.

ROIC nie jest pod tym względem też wyjątkowy. Podobny trend dotyczy wszystkich wskaźników rentowność (ten sam link co powyżej), które na moment pisania tego tekstu oscylują w okolicach 50%. Nie dziwią więc niemal perfekcyjne oceny ratingowe. Prezentowany przez nas na profilu Altman EM-Score to AAA, a Piotroski F-Score 8.

To jednak nie koniec sprzyjających wskaźników. Spółka nie posiada problemów z należnościami, co nie dziwi, bo opłata za przyjęcie odpadów otrzymywana jest bardzo szybko. Stąd cykl należności kształtuje się na niemal podręcznikowym poziomie 45 dni (średnia z lat 2018-2020), a całość generowanego zysku ma pokrycie w gotówce.

Wysoka rentowność to jednak nie zasługa wyłącznie Mo-BRUKU, ale wracając na moment do konkurentów, całej branży. Porównując dane za 2019 r. rentowność netto na poziomie powyżej 30% odnotowały także m.in. Port Service czy ZUO Konin. Należy jednak przyznać, że Mo-BRUK plasuje się pod tym względem w czołówce.

 

Młoda dywidenda

Dobra sytuacja finansowa pozwala spółce dzielić się zyskiem z akcjonariuszami. I chociaż historia tych wypłat nie jest długa (od 2019), to zgodnie z deklaracjami spółki można przyjąć, że dopiero się zaczyna. Świadczy o tym chociażby przyjęta polityka dywidendowa, zakładająca wypłatę od 50% do 100% zysku netto przy utrzymaniu zadłużenia na poziomie do 2,5x EBITDA. Jak już wspomnieliśmy, zadłużenie nie jest (i nie powinno być) w najbliższym czasie problemem, a jeśli dodamy do tego rosnący zysk netto, dywidenda w kolejnych latach również powinna być coraz wyższa. Prognozy w tej kwestii szybko się jednak zmieniają, więc po aktualne odsyłamy na dywidendowy profil spółki.

 

Nie wszystko się zmienia

Mo-BRUK został w 1985 r. założony pod firmą „Mo–BRUK” Józef Mokrzycki i od chociaż od tego czasu spółka znacząco się zmieniła, to nie w kwestii władz. Pan Mokrzycki w dalszym ciągu pełni funkcję prezesa spółki. Akcjonariuszem spółki jest jednak pośrednio, poprzez udziały w kontrolującym 35% akcji MBR Ginger Capital. Chociaż jeszcze pod koniec 2020 r. było to ponad 55%. Wówczas główni akcjonariusze (drugi to Value FIZ) sprzedali część posiadanych akcji w ramach oferty publicznej. Operacja nie służyła jednak pozyskaniu dodatkowego finansowania, a zwiększeniu płynności akcji Mo-BRUK na giełdzie i przyciągnięciu w ten sposób nowych inwestorów. Co przyniosło zamierzony skutek, bo akcje znalazły nowych właścicieli, a począwszy od grudnia 2020 r. obroty na akcjach spółki znacząco wzrosły.

W akcjonariacie nie znajdziemy też innych dużych inwestorów indywidualnych, a jedynie kilka OFE. Warto zwrócić jednak uwagę na zarząd, w którym znajdziemy wyłącznie jedno nazwisko: Mokrzycki/a. Zbieżność jest tu raczej nieprzypadkowa, a Mo-BRUK można uznać za firmę rodzinną.

 

Zagrożenia zamiast podsumowania

Podsumujmy: perspektywiczna branża, sprzyjające regulacje, niewielka konkurencja, rosnąca rentowność i wyniki, spadające zadłużenie, rosnąca dywidenda, stabilne władze. Brzmi trochę zbyt pięknie, aby to było prawdziwe. A jednak! Trendów sprzyjający spółce jest bardzo dużo, niewiele miejsca poświęciliśmy jednak potencjalnym zagrożeniom, a tych również  można znaleźć przynajmniej kilka.

Zacznijmy od stale rosnącej opłaty za przyjęcie odpadów. Teoretycznie sprzyjająca tendencja, w praktyce stwarza ryzyko pojawienia się, a raczej wzrostu skali nadużyć w branży, która i tak jest wyjątkowo znaną (nie tylko w Polsce) z nadużyć.. Zgodnie z szacunkami (np. Instytutu Jagiellońskiego) 30-40% sektora (według wolumenu odpadów) działa w szarej strefie. To przekłada się na wartość nawet 2,7 mln zł rocznie. Walka z tzw. mafią śmieciową trwa od lat, a kolejne przepisy mają ukrócić ten proceder. Niemniej można sobie wyobrazić sytuację, że ciągły wzrost cen i kolejne regulacje przyniosą skutek przeciwny do zamierzonego i odbije się to na branży rykoszetem.

Tym bardziej w połączeniu z raczej niechętnym stosunkiem społeczeństwa. Bo z jednej strony obserwujemy rosnącą świadomość ekologiczną, popieranie sortowania odpadów i wybór opakowań mogących być poddanych recyklingowi. Natomiast z drugiej podwyżkom odpłat dotyczących odpadów towarzyszą protesty, a konieczność podziału odpadów to często  „nadmierna komplikacja”, która w najlepszym przypadku oznacza zaniechanie i w efekcie słabą jakość segregowanych śmieci (co utrudnia ich przetwarzanie). Dodajmy do tego bojkotowanie zakładów utylizacji odpadów, jak chociażby protesty towarzyszące zwiększeniu ilości przetwarzanych odpadów w zakładzie Mo-BRUK w Niecwi na początku 2020 r. Również przyszła ekspansja spółki napotka po drodze na podobne trudności.

- Branża gospodarki odpadami jest trudno akceptowalna społecznie, więc głosy niezadowolenia związane z bliskością zakładu przetwarzającego odpady często się zdarzają

mówił wówczas Wiktor Mokrzycki, wiceprezes spółki

Problemem są również administracyjne procedury. Wniosek na rozszerzenie skali działania zakładu w Skarbimierzu z 70 do 140 tys ton został przez spółkę złożony jeszcze w 2019 roku. Po odmowie lokalnych władza spółka odwołała się do marszałka województwa, który skierował sprawę do pierwszej instancji. I nie mówimy tu o budowie nowej instalacji a jedynie o zmianie ilości odpadów poddawanych odzyskowi i unieszkodliwianiu w ramach funkcjonujących mocy. 

Jednak nawet mimo wymienionych trudności, wraz z rozwojem rynku, chętnych na zagarnięcie dla siebie kawałka tego tortu będzie coraz więcej. Oczywiście nie w krótkim terminie, ale w ciągu kilku lat, nawet istniejące bariery wejścia, jak wspominane know-how czy pozwolenia są do przeskoczenia. Nie jest też wykluczone wejście do Polski już doświadczonego gracza z zagranicy czy próba konsolidacji mniejszych zakładów. Mo-BRUK tak czy inaczej jest w dość komfortowej sytuacji, i korzysta z renty pionierskiej, jednak fragment tego tekstu dotyczący znikomej konkurencji może w dłuższym terminie się znacząco zdezaktualizować.

W kategoriach potencjalnego zagrożenia należy rozpatrywać też uzależnienie od odbiorców. Za przykład niech posłuży para technologiczna do połowy 2020 r. sprzedawana do rafinerii Orlen Południe. Umowa nie została jednak przedłużona, a z uwagi na trudność w transporcie, odbiorca musi znajdować się w najbliższej okolicy. Paliwa alternatywne wprawdzie mogą być przewożone na większe odległości, jednak tu również popyt odpowiadający podaży może stanowić wyzwanie.

Uf, wyszło tego całkiem sporo, co nie znaczy, że perspektywy dla spółki są mniej optymistyczne. Trudno pozostawać sceptycznym w przypadku lidera branży niejako skazanej na sukces. Po drodze tą ścieżką trudności oczywiście wystąpią i naiwnym byłoby sądzić, że będzie to szlak usłany różami (tym bardziej jeśli umówimy o odpadach). Jednak w ogólnym rozrachunku można zaryzykować stwierdzenie, że plusy zdecydowanie biorą górę nad minusami.