Wrześniowa dziesiątka, czyli inwestycyjne typy BNP Paribas BM

Oceniamy pozytywnie perspektywy spółki z uwagi na rosnące wydatki na zbrojenia i skokowo rozwijający się segment systemów kosmicznych na świecie. Creotech realizuje liczne projekty we współpracy z Europejską Agencją Kosmiczną (ESA) oraz z Ministerstwem Obrony Narodowej, m.in. flagowy projekt Mikroglob - Satelitarany System Obserwacji Ziemii, projekt mikrosatelity EagleEye oraz projekt Camilla, którego celem jest budowa narodowej konstelacji co najmniej trzech satelitów obserwacyjnych. Oprócz tego Spółka została zaproszona do konsorcjum przy projekcie budowy pierwszego dużego komputera kwantowego dla Unii Europejskiej (Program Millenion) i planuje w tym celu wydzielić w 1H26 nową spółkę – Creotech Quantum. Ostatni kwartał (1Q25) był przełomowy, ponieważ spółka pierwszy raz zakończyła kwartał zyskiem i dodatnią EBITDA. Przychody wzrosły do 22,3 mln zł vs 5,8 mln zł w 1Q24, a zysk netto kształtował się na poziomie 1,4 mln zł vs 3,3 mln straty netto w analogicznym okresie 2024 roku. Biorąc pod uwagę solidny portfel zamówień oraz bliską perspektywę kolejnych kontraktów (np. podpisana w sierpniu nowa umowa na montaż zespołów elektronicznych w ramach projektu pn. LISA MPE o wartości ponad 3,5 mln EUR) oczekujemy dalszej poprawy wyników. 

Rynek cyfrowej reklamy zewnętrznej (DOOH), w na którym działa spółka jest drugim najszybciej rosnącym medium reklamowym po Internecie. Trend cyfryzacji reklamy oraz zwiększający się popyt na interaktywne kampanie sprawił, że rynek DOOH wzrósł w 2024 roku o ponad 30% vs 2023 rok, a bieżący rok może być rekordowy, o czym świadczą zarówno wyniki spółki za 1Q25, jak i wstępne szacunki za 2Q25. W pierwszym kwartale sprzedaż wyniosła 15,4 mln zł (+25% r/r), a skorygowany zysk netto wyniósł 4,5 mln zł (+60% r/r). Pozytywny trend potwierdzają wstępne szacunki spółki za 2Q25, według której przychody wyniosły 20,5 mln zł (+ 25% r/r). Pomimo swojego wzrostowego charakteru spółka dzieli się z akcjonariuszami dywidendą (4,82 zł na akcje, 3% stopa dywidendy), co również oceniamy pozytywnie. Biorąc także pod uwagę wysoką marżowość biznesu (marża zysku netto w 1Q25 wyniosła 29,3%) jak również to, że Digital Network jest liderem na rynku reklamy cyfrowej, a bariery wejścia na ten rynek są wysokie (m.in. przez długie procedury administracyjne) pozytywnie oceniamy perspektywy spółki. 

Wyniki za 2Q25 okazały się solidne. Spółka wypracowała 69 mln zł zysku i 89 EBITDA, odpowiednio o 7,6% i 19,1% więcej niż zakładał konsensus. Zarząd jest zadowolona z odbioru gry Cyberpunk 2077 na konsole Nintedo Switch 2, która jest jedną z najbardziej popularnych gier tworzonych przez zewnętrznych producentów na tej konsoli. Prace nad czwartą odsłoną Wiedzmina postępują, a zespół pracujący nad nią liczy już 444 osób. Z kolei nad drugą odsłoną Cyberpunka pracuje 116 osób. Spółka kontynuuje także prace nad nieujawnionymi projektami. Pozytywnie postrzegamy spółkę na tle branży z GPW, biorąc pod uwagę silną pozycję bilansową, posiadane marki gier oraz pipeline nowych produkcji na kolejne lata. Spodziewamy się przyspieszenia dynamik wynikowych w drugiej połowie roku, m.in. dzięki dostępności Cyberpunka w katalogu gier PlayStation Plus oraz postępującej sprzedaży gry na Nintendo Switch 2.

Ostatnie miesiące przyniosły poprawę popytu na mieszkania, a wsparciem pozostawała dobra sytuacja na rynku pracy, oczekiwania na obniżki stóp procentowych w 2025 r., odbudowa oferty deweloperów a także malejące szanse na szybkie wdrożenie kolejnych programów rządowych wspierających zakup pierwszego mieszkania (odłożone zakupy). Z drugiej strony niska presja ze strony kosztów budowy powinna wspierać przyszłe rezultaty deweloperów. Dom Development wyróżnia się na tle konkurencji m.in. wysoką ekspozycją na klientów gotówkowych oraz w dużych miastach, przeważającym udziałem projektów premium, jakością inwestycji oraz renomą. Powyższe finalnie przekłada się na stabilność wyników oraz relatywnie wysokie marże. Początek br. sprzedażowo pozostaje mocny (w 2Q25 sprzedanych 1000 lokali, +6% r/r, czwarty kwartał z kolei ze sprzedażą powyżej 1 tys. lokali przy efektywności sprzedaży na poziomie 25-30%), natomiast w całym roku planuje przekazać ponad 4,5 tys. lokali vs 3,9 tys. w 2024 r. Powyższe wraz z zapowiedziami podwojenia budżetu na zakup gruntów w br. oraz wysokie marże w wynikach za 2Q25 przekłada się na możliwe rewizje prognoz wynikowych na lata 2026-2027.

Na koniec 2Q wzrost liczby kart wyniósł +13% w Polsce i +26% r/r zagranicą (bez Turcji), a dobre tempo utrzymane zostało na początku 3Q. Same wyniki za 2Q oceniamy neutralnie (+29% r/r przychody i +22% r/r adj. EBITDA), przy czym na dynamiki wpływała konsolidacja od połowy maja tureckiej spółki MAC. Zarząd podtrzymuje całoroczne oczekiwania jeżeli chodzi o tempo pozyskiwania kart i otwierania klubów (20 w PL i ponad 45 poza PL). Zarząd oczekuje mniejszej skali podwyżek cen kart, co z uwagi na wysoką ubiegłoroczną bazę, może przełożyć się na lekki spadek rentowności brutto na sprzedaży. Ponadto oczekiwane jest osiągnięcie w br. "dołka" wynikowego w segmencie zagranica UE, który jest obecnie pod presją zwiększonej liczby otwarć klubów oraz inwestycji w siły sprzedażowe. Kluczową informacją w ostatnich miesiącach było też przejęcie sieci tureckich klubów fitness MAC, która jest liderem tamtejszego rynku (121 lokalizacji, plany otwarć 26 klubów w tym roku). W ten sposób BFT buduje zarówno ofertę dla użytkowników kart, jak i zdobywa silną pozycję na rozdrobnionym rynku klubów, dodatkowo MAC cechuje się wysoką rentownością, a dotychczasowy zarząd ma pozostać w celu rozwoju biznesu. Lekko rozczarowującą, ale oczekiwaną, z tego powodu była informacja o braku wypłaty dywidendy z zysku za 2024 r.

Pozytywnie oceniamy perspektywy spółki – Budimex posiada mocny bilans, wysoki zdywersyfikowany portfel zleceń, rozwija segment usługowy (FB Serwis) oraz jest eksponowany na inwestycje w perspektywiczne segmenty związane z rynkiem energetycznym, OZE oraz kontraktami militarnymi. Rozpędzająca się dystrybucja środków z KPO oraz unijnego budżetu powinna się przekładać na przyspieszenie inwestycji infrastrukturalnych w najbliższych latach, chociaż podczas ostatniej konferencji zarząd zwracał uwagę na opóźnienia w przetargach oraz znaczną konkurencję podmiotów z mniejszych backlogiem. Jednak przed nadchodzącymi w 2027 r. wyborami parlamentarnymi obecny rząd powinien być zmotywowany na pokazanie realizowanych inwestycji (m.in. CPK) i wydatkowania pieniędzy unijnych, zatem kilkumiesięczne przesunięcia nie powinny istotnie ciążyć na prognozach wyników. Ponadto wyniki z realizacji bieżącego portfela wspierane są przez stabilizację kosztów po stronie materiałów i podwykonawców. Wartość zamówień na koniec 2Q25 wyniosła 17,0 mld PLN vs 17,8 mld PLN na koniec 2024 r., natomiast w tzw. poczekalni są kontrakty o wartości 8,3 mld PLN.

Spółka wypracowała w 2Q25 zysk netto na poziomie ok. 216 mln zł, w porównaniu z 245 mln zł jakich oczekiwał rynek. Zmienność rynkowa w II kwartale nie była tak wspierająca jak oczekiwano, przez co wyniki zawiodły część inwestorów. Od początku roku widać konsekwentny wzrost bazy klientów. Do grona użytkowników XTB dołączyło w pierwszym półroczu ponad 361 tys. nowych inwestorów (+55,7% r/r). Dzięki temu liczba klientów XTB przekroczyła już 1,7 mln. Rekordowa była także liczba aktywów klientów. Dynamiczny rozwój powoduje jednak wzrost kosztów. Koszty operacyjne w I półroczu wyniosły 608,7 mln zł i były o 48% wyższe niż rok wcześniej. Głównym czynnikiem wzrostu były rosnące wydatki marketingowe, które zwiększyły się o 108 mln zł. Jednak rosnąca baza klientów pozytywnie wpływa na perspektywy wynikowe, szczególnie jeśli rynkowa zmienność będzie podwyższona. W planach jest także poszerzanie oferty produktowej, która może przyciągać nowych klientów.

Spółka zaraportowała mocne wyniki za 1Q25, które wyraźnie przewyższały konsensusu rynkowy (przychody +32% r/r, EBITDA +46% r/r). Pozytywnym zaskoczeniem okazał się dalszy wzrost w segmencie hostignowym (22 mln EBITDA +25% r/r) oraz wysokość kontrybucji Shoper (+19 mln EBITDA, 24% r/r) – konsolidacja od lutego br. Podstawą oferty Shoper jest platforma e-commerce w modelu SaaS umożliwiająca tworzenie i obsługę sklepów internetowych. Co więcej, w 1Q25 można dostrzec już synergie między usługami cyber_Folks a platformą Shoper. Wysokie wyniki w segmencie hostingu i sprzedaży domen miały miejsce mimo spadającej liczby klientów, odpowiednio o 1,5% w hostingu oraz blisko 3,0% w domenach, dzięki wzrostu ARPU 12M o blisko 20% r/r w podanych segmentach. W kolejnych kwartałach synergie między CBF, a VRC oraz Shoper powinny wyraźnie wspierać poprawę wyników.  Ponadto w najbliższych kwartałach spółka chce w całości przejąć kontrolę w Sellintegro.

Przychody w 2Q były wyższe o 24% r/r, EBITDA o 31% r/r a zysk netto był wyższy o 36% r/r, a wyniki były ponownie powyżej rynkowych oczekiwań. Chociaż spółka sprzedała mniej robotów daVinci r/r, to rosnąca baza maszyn przekłada się na wysoką dynamikę powtarzalnych przychodów ze sprzedaży usług, dostaw instrumentów i akcesoriów do ich obsługi (+70% r/r). Oczekujemy przyspieszenia tempa zamówień na nowe maszyny z uwagi na inwestycje z KPO (backlog na koniec czerwca +60% r/r), a w dłuższym terminie kolejnym potencjałem wzrostowym jest rozpoczęcie sprzedaży nowej, piątej generacji robotów chirurgicznych daVinci. Spółka pracuje także nad wydzieleniem projektu kardioznacznika do osobnego podmiotu (co ma być zakończone w 1H'26) i planuje uruchomić w 2025 r. badanie III fazy na terenie USA. Zwracamy uwagę, że według planu podziału, wycena Grupy jest przyjęta o ok. 20% powyżej obecnej rynkowej, z czego za 7,7% odpowiada wydzielany podmiot zajmujący się R&D (Syn2bio). Oceniamy ostatnie spadki kursu jako przereagowanie. Inwestorzy obawiają się o wejście na krajowy rynek konkurencji z Chin (krajowy dystrybutor robota MP1000 firmy Edge Medical zdobył pierwsze zamówienie), natomiast globalnie Intuitive Surgical (czyli producent dystrybuowanych przez SNT robotów DaVinci) ma konkurencję (np. amerykański MedTronic), z którą bardzo dobrze sobie radzi. Oceniamy jako mało prawdopodobne, że nagle chińska spółka miała by zdobyć duże udziały rynkowe, szczególnie biorąc pod uwagę obecną sytuację geopolityczną.

Wyniki za 2Q’25 były poniżej oczekiwań. Po tym jak w 1Q pozytywnie zaskoczyło tempo sprzedaży sprzętu w spółce zależnej Alteris, tak w 2Q mieliśmy do czynienia ze spadkiem przychodów r/r w tym segmencie z uwagi na efekt bazy i harmonogram realizowanych kontraktów. Wynik znormalizowanej EBITDA w Grupie Voxel był wiec o 1% r/r niższy, a zysk netto spadł o 3% r/r. Wolumeny i rentowność badań były nadal pod presją remontów pracowni PET, co rekompensowane było tylko częściowo wzrostem średniej ceny. Zarząd podtrzymuje natomiast powrót do dwucyfrowego zwiększenia wolumenów badań w drugim półroczu, utrzymanie lekkich podwyżek wycen świadczeń refundowanych i poprawę miksu badań w kierunku tych o wyższej rentowności. Spółka odczuwa też nieco mniejszy poziom presji kosztowych niż w zeszłym roku. Ponadto backlog dostaw sprzętu w Alteris na ten rok jest o 30 mln zł wyższy r/r. Przecena notowań po publikacji raportu za 2Q jest więc naszym zdaniem okazją do zakupu akcji.